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　　中金公司研报暗示，关税冲击之下，好意思国可能走向阑珊或滞胀，中国或不时M型复苏，交易敞口较大的国度靠近经济迎风。咱们建议超配黄金与中债，低配好意思股与商品，中国股票阶段性超配高股息与计策受益概念，热心科技股票超跌反弹开yun体育网，好意思债变数较大。

　　中金：关税冲击如何影响各人经济与市集

　　中金接洽

　　关税冲击之下，好意思国可能走向阑珊或滞胀，中国或不时M型复苏，交易敞口较大的国度靠近经济迎风。咱们建议超配黄金与中债，低配好意思股与商品，中国股票阶段性超配高股息与计策受益概念，热心科技股票超跌反弹，好意思债变数较大。

　　特朗普关税超预期，各人金钱干预避险模式

　　上周好意思国书记对入口商品广宽加征10%关税，交易逆差较大的国度关税逾越30%。关税升级经过澄清超出市集预期，各人金钱干预避险模式，各人股票与商品暴跌。由于股债金并未同步下落，好意思元也莫得澄清反弹，银行间与汇率掉期市集利差安定，评释市集暂未出现流动性问题，但潜在风险仍值得热心。

　　好意思国或走向阑珊或滞胀，中国可能不时M型复苏

　　关税冲击并莫得让咱们极端不测，在客岁11月发布的《2025年大类金钱预测：时变之应》中，咱们明确建议市集严重低估了特朗普的负面计策冲击（关税、外侨、财政削弱等），好意思国经济难以保管均衡旅途，限制通胀与褂讪增长无法兼得，翌日可能独一“通胀失控”与“增长失速”两条失衡旅途。关税冲击已毕后，让咱们对剔除均衡旅途更有信心，同期对另外两条失衡旅途进行微调：耗尽与投资是好意思国经济最有韧性的两个部门，目下也已转为下行，好意思国经济周期下行一经极端明确。

图表1：近期好意思国实验耗尽支拨转为下行

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

图表2：好意思国投资增速也一经干预下行通谈

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

　　尽管本月公布的非农处事东谈主数高于预期，但非农数据波动较大，且常在经济下行周期快速恶化，因此对经济远景启示真义有限。

图表3：处事市集不错很快转弱，历史上阑珊前1个月好意思国新增非农处事中位数还能保管10万东谈主傍边

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

　　经济趋势下行，重叠关税冲击，好意思国增长期景进一步恶化，咱们以为“通胀失控”（高通胀+中增长）有可能演化为滞胀（高通胀+低增长），因此把好意思国经济远景更新为滞胀（高通胀+低增长）和阑珊（低通胀+低增长）2条旅途。

　　中国经济处在“弱复苏”旅途。在客岁9.24以来的计策刺激救助下，Q1经济增速较高，Q2靠近关税冲击，咱们以为后续或会有财政货币刺激计策对冲，因此咱们预期2025年增长旅途可能呈M型，与客岁相似。中国通胀澄清低于好意思国，无需面对刺激增长与限制通胀的两难采选，逆周期计策制约更少，空间更大。咱们预期财政货币协同发力，刺激耗尽内需，救助经济在中恒久不时复苏趋势。

　　中好意思除外，其他国度的经济显露或取决于对好意思出口敞口的大小，以及好意思国对其加征关税的幅度，部分国度对好意思出口依赖度高且顺差较大，在好意思国关税压力下经济可能存在较大下行风险。

　　安全金钱如何采取？超配黄金与中债，好意思债好意思元不细则性高

　　应酬关税负面冲击，需要超配安全金钱。咱们复盘了1970年以来9轮好意思股跌超20%的时期，发目下好意思股见底前后，黄金、好意思债、中债等安全金钱时常显露较好。

图表4：在好意思股大幅下落前后，安全金钱显露时常较好；好意思股驱动反弹之后，好意思元干预下落通谈

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

　　在本轮行情中，咱们以为黄金中债细则性可能高于好意思元好意思债：黄金是典型避险金钱，又有抗通胀属性，因此关税冲击利好黄金，但为何国际金价近期从高点下落4%？使用摒除法分析，由于股债金莫得同步下行，评释市集尚未出现流动性问题；好意思元同步下行，评释好意思元信誉也莫得改善迹象。剔除宏不雅流动性与好意思元身分后，咱们忖度黄金下落可能更多反应黄金市集本身仓位与情谊身分：此前投资者担忧黄金也被征关税，大批现货黄金被运往纽约囤积，但最终黄金获取关税赦免，且此前涨幅过大，部分投资者可能采取赢利了结。

图表5：大批现货黄金囤积在纽约；由于黄金最终被赦免关税，重叠投资者赢利了结，可能变成短期卖压

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

　　从基本面来看，不管翌日出现经济阑珊、通胀失控如故债务失衡，王人有益于黄金显露。阐发黄金模子2.0测算（《黄金到底贵不贵？》），咱们发现黄金翌日十年核心在3000-5000好意思元/盎司之间，恒久高潮空间可不雅。因此咱们建议愚弄近期本事性回调加仓黄金。

图表6：翌日10年黄金核心可能在3000-5000好意思元/盎司区间

　　贵府着手：Wind，Bloomberg，Haver，中金公司接洽部

　　关税冲击下，我国可能货币发力对冲，救助中债显露。出口受到打压，加重供需失衡，可能变成通胀下行压力，也有益于债市。目下十年期国债利率已从高位回落，但尚未碎裂前低，咱们以为仍有下行空间，建议保管超配中债（《大类金钱3月报：各人金钱重估》）。好意思债好意思元同为避险金钱，但不细则性高于黄金中债。好意思债固然短期受益于避险情谊与阑珊预期，但翌日通胀压力与债务风险也可能导致利率上行，中期变盘风险较高，咱们莫得太强不雅点。关税催生避险情谊，导致非好意思货币贬值，对好意思元产生推力。但好意思国增长预期下修与好意思元信誉下降则压低好意思元。正反两种力量重叠，好意思元不细则性相通偏高。

　　风险金钱如何应酬？低配好意思股与商品，中国股票阶段性偏向高股息与计策受益概念，科技股票赔率升迁

　　通过深度分析特朗普计策，咱们在客岁11月发布的2025年大类金钱预测以及本年1-3月的大类金钱月报中反复领导好意思股调整风险，建议投资者在特朗普1月份赴任后低配好意思股，不要参与抄底。目下标普500下落接近20%，纳斯达克下落逾越20%。从历史告诫看，好意思股下落20%后，经常会有本事性反弹契机，但市集拐点时常发生在计策澄清转向之后。

图表7：历史上好意思国货币计策转向与各人政事冲突松驰时常是股市见底回升的催化剂

　　贵府着手：Wind，Bloomberg，Haver，中金公司接洽部

　　筹商到目下好意思联储对货币宽松仍然相对克制，咱们仍然保管低配好意思股，耐性恭候特朗普调整经济计策或好意思联储转向大幅宽松（举例快速降息或QE）。从基本面来看，不管好意思国经济走向阑珊如故滞胀，王人对好意思股不利。

图表8：滞胀与阑珊这两种情状王人利空好意思股与商品，利多黄金，但好意思债显露分化

　　贵府着手：中金公司接洽部

　　关于商品而言，尽管好意思林时钟分析框架中夸耀滞胀阶段商品占优，但特朗普导致的“东谈主造通胀”与经济周期平方运行变成的“当然通胀”不同，并莫得对商品变成填塞需求，因此滞胀与阑珊对商品的影响王人偏空。历史复盘夸耀，即使在好意思股见底之后，商品仍会再下落一段时间，咱们保管低配商品。

图表9：各人股票拐点与好意思股拐点愈加接近，商品倾向于在股票反弹后不时下落

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

　　在计策救助与AI产业趋势之下，咱们仍然看好中国金钱重估远景。疫情之前中国经济与股票显露与好意思国经济商量性较高，疫情后中外金钱商量性下降，中国经济对好意思出口敞口裁减，可能提高中国股票面对国外冲击的韧性，咱们以为中国股票对国外股票中期可能有相对显露。

图表10：疫情前中国经济周期与好意思国基本同步

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

图表11：疫情后中外股市商量性下降

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

图表12：中国对好意思交易敞口一经澄清下降

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

　　但短期来看，中国股票对关税计入幅度低于2018-2019中好意思交易摩擦时期，可能需要时间消化计策冲击，咱们建议中国股票成立稳中求进，以高股息与内需计策受益概念四肢阶段性底仓。

图表13：中国股票对交易摩擦升级的预期计入较少

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

　　恒生科技周一下落17%，实足抹去Deepseek问世后的沿途涨幅，存在超跌可能。咱们复盘了中国股票（恒生科技）昔日10次单日大跌后的历史告诫，发现恒生科技翌日一周反弹幅度中位数达7%。翌日几个月计策变数较大，市集行情偶然相宜历史旅途，但中国科技股票赔率可能一经澄清升迁，从风险收益比角度看，成立价值相通值得热心。

图表14：中国股票昔日10次单日大跌后，翌日1-2周倾向于反弹

　　贵府着手：Wind，中金公司接洽部

　　好意思国3月CPI可能偏低，关税冲击或在翌日1-2个季度夸耀

　　3月好意思国CPI将于4月10日（周四）公布。中金大类金钱模子预测好意思国面目CPI环比0.03%（一致预期0.1%，前值0.22%），核心CPI环比0.15%（一致预期0.3%，前值0.23%），低于市集一致预期。

图表15：好意思国面目CPI环比增速拆分及预测

　　贵府着手：Haver，中金公司接洽部

　　图表16：好意思国核心CPI环比增速拆分及预测

　　贵府着手：Haver，中金公司接洽部

　　面目CPI环比下行主要缘于3月份动力价钱超季节性下落。

图表17：3月全好意思汽油价钱超季节性下落

　　贵府着手：Bloomberg，中金公司接洽部

　　核心CPI环比下行受两方面身分影响：高频数据夸耀近期二手车批发价钱跌幅扩大；油价下落压低交通服务通胀。

图表18：二手车批发价钱最初二手车通胀

　　贵府着手：Manheim，BlackBook，中金公司接洽部

　　通过环比预测推导同比增速，咱们预测3月面目CPI同比下降至2.4%傍边，核心CPI同比降至2.9%傍边。固然3月CPI不及以坐窝激发通胀担忧，但特朗普自2月份驱动分阶段加征的关税可能滞后1-2个季度对好意思国通胀（尤其是核心商品通胀）变成冲击：

　　滥觞，特朗普一经书记的汽车关税计策袒护入口整车及零部件，行将分阶段于2025年4月3日（整车）和5月3日（零部件）落地，将获胜推高汽车、二手车价钱。

　　此外，剔除新车和二手车之外的其它核心商品通胀增速滞后好意思国入口商品价钱4个月傍边。面前好意思国入口商品价钱已有高潮迹象，要是关税计策按期落地，好意思国入口资本大幅增多，可能在6月份之后大幅推高核心商品通胀。重叠好意思元贬值风险，好意思国核心商品通胀翌日1-2个季度可能大幅冲高。固然核心商品在好意思国CPI中的占比仅为19%，但前所未有的关税计策可能大幅推高商品价钱，成为主导通胀上行的进犯力量。

图表19：好意思国入口商品价钱最初核心商品CPI 4个月傍边

　　贵府着手：Bloomberg，中金公司接洽部

　　因此，尽管短期关税对通胀的影响尚未夸耀，但不应低估中期通胀大幅冲高的风险。要是通胀风险卷土重来开yun体育网，可能导致好意思联储无法实时降息，对各人股票、商品、债券等金钱变成压制，救助黄金显露。